جهش تورم منطقه یورو به ۲.۵ درصد در بحبوحه جنگ ایران: آیا بانک مرکزی اروپا نرخ بهره را بالا می‌برد؟

تا یک ماه پیش، انرژی نقش ترمز برای تورم منطقه یورو را بازی می‌کرد. در فوریه، قیمت انرژی با نرخ سالانه 3.1 درصد کاهش می‌یافت و تورم کل به راحتی روی 1.9 درصد قرار داشت؛ کمی پایین‌تر از هدف 2 درصدی بانک مرکزی اروپا.

آگهی

آگهی

اما بعد، جنگ با ایران شروع شد.

بر اساس برآورد اولیه‌ای که یورواستات روز سه‌شنبه منتشر کرد، تورم سالانه منطقه یورو در ماه مارس به 2.5 درصد جهش کرد؛ رقمی که نسبت به 1.9 درصد فوریه افزایش چشمگیری دارد.

این رقم اندکی پایین‌تر از برآورد متعارف بازار یعنی 2.6 درصد بود، اما شتاب پنهان تورم کاملا عیان است: قیمت مصرف‌کننده نسبت به ماه قبل 1.2 درصد بالا رفت که تندترین افزایش ماهانه از اکتبر 2022 تاکنون است.

حال پرسش اصلی این است که شوک انرژی با چه سرعتی می‌تواند تمام سناریوی نرخ بهره بانک مرکزی اروپا را دگرگون کند.

شوک انرژی سریع‌ترین رشد ماهانه تورم از 2022 را رقم زد

عامل این جهش کاملا روشن بود. پس از آن که تورم انرژی در فوریه 3.1 درصد کاهش یافته بود، در مارس به 4.9 درصد در مقیاس سالانه جهش کرد؛ تغییری نزدیک به 8 واحد درصد تنها در یک ماه، در حالی که جنگ با ایران و تقریبا بسته شدن کامل تنگه هرمز قیمت نفت و گاز را به شدت بالا برد.

بهای نفت برنت از هر بشکه 110 دلار عبور کرده و قیمت گاز طبیعی در اروپا از ابتدای سال تاکنون حدود 80 درصد افزایش یافته است.

با این حال، در برابر این جهش در تورم کل، تورم هسته‌ای که قیمت انرژی، مواد غذایی، الکل و دخانیات را کنار می‌گذارد، از 2.4 به 2.3 درصد کاهش یافت و پایین‌تر از انتظار متعارف 2.4 درصدی قرار گرفت.

تورم بخش خدمات نیز اندکی از 3.4 به 3.2 درصد عقب‌نشینی کرد. تورم کالاهای صنعتی غیرانرژی هم از 0.7 به 0.5 درصد رسید.

این تفاوت بسیار مهم است. داده‌های تورمی ماه مارس، دست‌کم در حال حاضر، نمونه کلاسیک یک شوک اولیه انرژی است.

این که اوضاع در همین سطح بماند یا نه، جهت حرکت بعدی بانک مرکزی اروپا را تعیین خواهد کرد.

کدام کشورها بیشتر زیر فشار تورم هستند؟

اثر تورمی این شوک در سراسر منطقه یورو یکسان نیست.

کرواسی با نرخ 4.7 درصدی در صدر قرار دارد، پس از آن لیتوانی با 4.5 درصد، ایرلند با 3.6 درصد و اسپانیا و یونان هر دو با 3.3 درصد هستند. آلمان هم تورم 2.8 درصدی را ثبت کرده که 0.8 واحد درصد بالاتر از فوریه است.

در مقابل، تورم ایتالیا 1.5 درصد و بدون تغییر نسبت به ماه قبل است و فرانسه با 1.9 درصد تقریبا یک واحد درصد پایین‌تر از میانگین منطقه یورو قرار دارد.

این واگرایی نشان‌دهنده تفاوت‌های عمیق ساختاری در نحوه انتقال قیمت انرژی به مصرف‌کنندگان اروپایی است.

دو اقتصاددان گلدمن ساکس، نیکلاس گارناد و جووانی پیر دومنیکو، مدلی برای ردیابی انتقال شوک انرژی به قیمت مصرف‌کننده طراحی کرده‌اند که نشان می‌دهد ضریب سرریز در ایتالیا قوی‌تر، در اسپانیا سریع‌تر، در آلمان تدریجی‌تر و در فرانسه ضعیف‌تر است.

ایتالیا همچنان به شدت به گاز طبیعی برای تولید برق متکی است، در حالی که تعرفه‌های کوتاه‌مدت و شناور در اسپانیا باعث می‌شود جهش قیمت در بازار عمده‌فروشی تقریبا بلافاصله در قبض‌های خانوارها منعکس شود.

در فرانسه، سهم بالای انرژی هسته‌ای در تولید برق و قراردادهای تنظیم‌شده برق به محافظت از خانوارها کمک می‌کند و تا حد زیادی از سرریز شوک‌های بازارهای کالایی به قیمت مصرف‌کننده جلوگیری می‌کند.

واکنش فرانکفورت به جهش تورم چه خواهد بود؟

بازگشت روند صعودی تورم دوباره این بحث را داغ کرده که آیا بانک مرکزی اروپا در ماه‌های آینده بار دیگر به افزایش نرخ بهره رو خواهد آورد یا نه.

انتظارات مبتنی بر بازار نشان می‌دهد احتمال انقباض پولی در ادامه سال رو به افزایش است، اما اقدام در کوتاه‌مدت همچنان نامطمئن به نظر می‌رسد.

کریستین لاگارد، رئیس بانک مرکزی اروپا، هفته گذشته در همایش «ناظران بانک مرکزی اروپا» دیدگاه این نهاد را تشریح کرد.

او تاکید کرد که حتی عبور موقت تورم از هدف نیز می‌تواند اقدام را توجیه کند و هشدار داد که بی‌تفاوتی نسبت به آن ممکن است اعتبار بانک را به خطر بیندازد.

او همچنین تاکید کرد که بانک مرکزی اروپا پیش از هر اقدامی منتظر شواهد کافی خواهد ماند و گفت رویکرد بانک بر اساس داده‌ها شکل می‌گیرد نه پیش‌بینی‌ها.

آیا بانک مرکزی اروپا در آوریل نرخ بهره را بالا می‌برد؟

اینجاست که اختلاف‌نظرها جدی می‌شود.

کارستن برزسکی، رئیس بخش کلان جهانی در آی‌ان‌جی، معتقد است بازارها شاید بیش از حد جلو افتاده‌اند. او هفته گذشته هشدار داد که «درس گرفتن از آن دوره به این معنی نیست که افزایش نرخ بهره در آستانه وقوع است».

او سه محرک بالقوه را برشمرد که می‌تواند بانک مرکزی اروپا را ناچار به اقدام کند: تورم کل بالاتر از 4 درصد، تورم هسته‌ای بالاتر از 3 درصد یا افزایش پایدار در انتظارات تورمی بر اساس نظرسنجی‌ها. هنوز هیچ یک از این آستانه‌ها نقض نشده است.

برزسکی افزود: «تا زمانی که شوک قیمتی انرژی تا حد زیادی مهار شده بماند، اصلا روشن نیست که بانک مرکزی اروپا واکنشی نشان دهد».

اما یکی از این آستانه‌ها شاید نزدیک‌تر از آن چیزی باشد که به نظر می‌رسد. بر اساس داده‌های کمیسیون اروپا، انتظارات تورمی مصرف‌کنندگان در منطقه یورو از 25.8 در فوریه به 43.4 در مارس جهش کرده که تندترین افزایش ماهانه در سال‌های اخیر است. اگر این روند ادامه پیدا کند، محرک «اعتباری» برزسکی خیلی زود فعال خواهد شد.

در مقابل، برخی دیگر رویکرد فعال‌تری دارند. تحلیلگران بانک هلندی ای‌بی‌ان اَمرو انتظار دارند بانک مرکزی اروپا در ماه‌های پیشِ رو دو بار نرخ بهره را افزایش دهد و این اقدامات را «افزایش‌های بیمه‌ای» می‌نامند که هدفش مهار انتظارات تورمی در زمانی است که رشد دستمزدها تازه به سطحی بازگشته که با هدف 2 درصدی سازگار است.

در بازارهای پیش‌بینی، معامله‌گران نسبت به چشم‌اندازی که اغلب بانک‌های سرمایه‌گذاری برای بانک مرکزی اروپا ترسیم کرده‌اند حتی انقباضی‌تر ظاهر شده‌اند.

تا روز سه‌شنبه، احتمال افزایش نرخ بهره در نشست آوریل بانک مرکزی اروپا 36.2 درصد و احتمال ثبات نرخ 63.8 درصد برآورد می‌شود؛ سناریویی محتمل، اما نه سناریوی پایه بازار.

اما برای ژوئن، احتمال افزایش 25 واحد پایه‌ای نرخ بهره 76 درصد قیمت‌گذاری شده است.

اطمینان بازار نسبت به انقباض در کل سال قابل توجه است: احتمال این که در جایی از سال 2026 نرخ بهره بانک مرکزی اروپا افزایش یابد، اکنون 84 درصد برآورد می‌شود.

در مورد خود تورم، بازارهای پیش‌بینی پلی‌مارکت 61 درصد احتمال می‌دهند که تورم سالانه منطقه یورو در پایان سال 2026 بالاتر از 3.1 درصد باشد و 24 درصد شانس می‌دهند که در بازه 2.8 تا 3.0 درصد قرار بگیرد.

در مجموع، این ارقام یعنی احتمال این که تا دسامبر تورم بالاتر از 2.8 درصد باشد حدود 85 درصد است.

آیا دوباره به وضعیت سال 2022 برگشته‌ایم؟

بیشتر اقتصاددانان می‌گویند نه؛ اما با اما و اگرهای مهم.

نقطه آغاز این بار متفاوت است. قیمت گاز از ابتدای سال تاکنون حدود 80 درصد بالا رفته، اما متوسط قیمت برق در بازار عمده برای پنج اقتصاد بزرگ منطقه یورو هنوز پایین‌تر از سطح ژانویه است؛ تا حد زیادی به این دلیل که انرژی‌های تجدیدپذیر و هسته‌ای در حاشیه جای گاز را گرفته‌اند.

اقتصاددانان بی‌ان‌پی پاریبا، استفان کولیّاک و گیوم دریین، تاکید کرده‌اند که انتظار می‌رود تورم هسته‌ای تا پایان سه‌ماهه دوم ثابت بماند و نظرسنجی‌ها نشان می‌دهد سرریز این شوک به قیمت‌های فروش در کوتاه‌مدت محدود خواهد بود.

سناریوی پایه آنها بر این فرض استوار است که قیمت نفت برنت تا پایان سه‌ماهه دوم بالاتر از هر بشکه 100 دلار می‌ماند، تنگه هرمز برای مدتی طولانی بسته می‌ماند اما آسیبی فاجعه‌بار به زیرساخت‌ها وارد نمی‌شود.

در این سناریو، آنها انتظار دارند بانک مرکزی اروپا از ژوئن چرخه انقباض را آغاز کند و تا پاییز در مجموع 75 واحد پایه نرخ بهره را بالا ببرد.

روبن سگورا-کایولا، اقتصاددان بانک آمریکا، بر آنچه خود «استدلال حافظه تازه» می‌نامد تاکید می‌کند: به گفته او، چون خانوارها و شرکت‌ها هنوز سال 2022 را به خوبی به یاد دارند، واکنش رفتاریشان به این شوک جدید ممکن است سریع‌تر و شدیدتر از چیزی باشد که مدل‌های تاریخی پیش‌بینی می‌کنند؛ چه در پویایی‌های تورمی و چه در پس‌انداز احتیاطی‌ای که می‌تواند مصرف را کاهش دهد.

او استدلال می‌کند که بازار کار این بار در وضعیتی به مراتب ضعیف‌تر از چهار سال پیش وارد شوک شده است.

بانک آمریکا می‌گوید افزایش نرخ بهره در آوریل «ممکن است، اما چندان قطعی نیست» و تاکید می‌کند که سیاستگذاران احتمالا منتظر شواهد روشن‌تری درباره نحوه سرریز شوک انرژی به تورم خواهند ماند.

این بانک در عوض احتمال اقدام در ادامه سال را بالاتر می‌داند و در سناریوی تداوم شوک انرژی، از «چند نوبت افزایش در تابستان (ژوئن و ژوئیه)» سخن می‌گوید.

مسیر پیش رو

بانک مرکزی اروپا اکنون با همان دوراهی روبه‌روست که در سال 2022 آزارش می‌داد: سخت‌تر کردن سیاست پولی برای مهار انتظارات تورمی یا خودداری از انقباض در حالی که اقتصاد زیر بار شوک تضعیف می‌شود.

داده‌های مارس تایید می‌کند که فشارهای قیمتی دوباره سر برآورده، اما هنوز به شکلی قاطع فراتر از بخش انرژی گسترش نیافته است.

تورم هسته‌ای عملا کاهش یافته و تورم خدمات هم عقب‌نشینی کرده است؛ وضعیتی که به اعضای محتاط‌تر شورای حکمرانی به اندازه کافی دستاویز می‌دهد تا در نشست آوریل بر صبر و انتظار پافشاری کنند.

اما صبر هم تاریخ مصرف دارد. اگر تنگه هرمز تا حد زیادی بسته بماند، قیمت نفت بالای 100 دلار تثبیت شود و تورم هسته‌ای در ماه‌های آینده رو به افزایش بگذارد، گزینه‌های بانک مرکزی اروپا برای عدم اقدام بسیار محدود خواهد شد.

پرسشی که فرانکفورت باید به آن پاسخ دهد این نیست که آیا آمادگی افزایش نرخ بهره را دارد یا نه؛ لاگارد این موضوع را پیشتر روشن کرده است.

مسئله این است که آیا می‌تواند صبر کند تا آثار آسیب در داده‌ها نمایان شود یا این که سایه سال 2022 آن را وادار خواهد کرد پیش از کامل شدن شواهد دست به کار شود.