جنگی در خلیج فارس، فدرال رزرو در حال سکون و چرخش تندروانه در اروپا و اقیانوس آرام؛ چگونه ده ارز از دلار رو به ضعف آمریکا جدا میشوند؟
در ابتدای سال ۲۰۲۶، بازارهای ارز جهانی تصویری کمابیش متعارف از جهان ترسیم میکردند: اقتصادی در آمریکا که آنقدر در حال کند شدن است که فدرال رزرو بتواند دو بار نرخ بهره را کاهش دهد، بانک مرکزی اروپا محتاط، و اکثر بانکهای مرکزی دیگر که بدشان نمیآید از واشنگتن پیروی کنند.
آگهی
آگهی
درگیری در ایران این سناریو را تقریبا یکشبه برهم زد.
قیمت انرژی جهش کرد، انتظارات تورمی تغییر جهت داد و بانکهای مرکزی شروع به صحبت از افزایش نرخ بهره کردند. فدرال رزرو که با ترکیبی از تورم ناشی از انرژی و ابهام فزاینده درباره رشد روبهرو است، فعلا دست به هیچ اقدامی نزده است.
این واگرایی درها را به روی طیف وسیعی از ارزها برای تقویت در برابر دلار آمریکا گشوده است، اما هر برندهای داستان خود را دارد.
۱۰ ارز با بهترین عملکرد در برابر دلار در سال ۲۰۲۶
ریال برزیل: بالاترین بازده کری ترید در جهان
افزایش نزدیک به ۱۱ درصدی ارزش ریال برزیل از ابتدای سال تاکنون، بهترین عملکرد در میان همه ارزهای مهم در برابر دلار آمریکا در سال ۲۰۲۶ بوده است. دو نیروی همزمان در کارند که هر دو در یک جهت عمل میکنند.
اولی نرخ بهره است. نرخ معیار سلک در برزیل اکنون ۱۴٫۷۵ درصد است و حتی پس از آنکه بانک مرکزی در ۱۸ مارس آن را ۲۵ واحد پایه پایین آورد، هنوز حدود ۱۱ واحد درصد بالاتر از نرخ هدف فدرال رزرو قرار دارد.
این شکاف اکنون در آستانه بیشترین سطح خود از زمان چرخه انقباضی جهانی سال ۲۰۲۲ است و یک مشوق مکانیکی قدرتمند ایجاد میکند: سرمایهگذاری که به دلار آمریکا استقراض میکند و عایدی آن را در داراییهای برحسب ریال برزیل پارک میکند، هر روز تا زمانی که نرخ ارز ثابت بماند همان تفاوت نرخ را به صورت درآمد خالص به دست میآورد.
وقتی ریال علاوه بر این تقویت هم بشود، همانطور که امسال شده است، بازدهیها به سرعت ترکیب و چندبرابر میشوند.
این خالصترین شکل معاملات کری ترید است و برزیل در حال حاضر بالاترین بازده این نوع معامله را در میان همه بازارهای نوظهور نقدشونده عرضه میکند.
نیروی دوم، کالاها هستند. برزیل بزرگترین صادرکننده سویا، سنگ آهن، گوشت گاو و شکر در جهان است و همچنین تولیدکننده مهم نفت خام به شمار میآید.
وقتی قیمت جهانی کالاها بالا میرود، همانطور که در فضای شوک انرژی سال ۲۰۲۶ رخ داده است، شرایط مبادلاتی برزیل بهبود پیدا میکند، درآمدهای صادراتی بالا میرود و از کانالی کاملا مجزا، تقاضا برای ریال تقویت میشود.
بازدهی بالای نرخ بهره و جهش درآمدهای کالایی یکدیگر را تقویت میکنند، به همین دلیل ریال حتی از دیگر ارزهای پربازدهی که ترکیب صادراتی برزیل را ندارند هم بهتر عمل کرده است.
دلار استرالیا و کرون نروژ: ترکیب کالا و مزیت نرخ بهره
بانک مرکزی استرالیا در ۱۷ مارس نرخ نقدی خود را پس از یک افزایش دیگر در فوریه، به ۴٫۱ درصد رساند؛ تصمیمی که برای نخستین بار از سال ۲۰۱۷، تفاوت نرخ بهره استرالیا با آمریکا را وارد محدوده مثبت کرد.
پس از سالهایی که در آن نرخهای بهره استرالیا زیر نرخهای آمریکا قرار داشت، این چرخش نشانه تغییری واقعی در سیاست پولی نسبی است و رشد ۷ درصدی ارزش دلار استرالیا از ابتدای سال تاکنون دقیقا همین بازقیمتگذاری را منعکس میکند.
کرون نروژ تقریبا همگام با آن حرکت کرده و از ابتدای سال نزدیک به ۷ درصد تقویت شده است. نروژ به عنوان یک صادرکننده مهم نفت، از معدود اقتصادهایی است که با بالا رفتن قیمت نفت خام، شرایط مبادلاتیاش بهتر میشود.
بانک مرکزی نروژ در مواضع خود به سمت رویکردی متمایل به افزایش نرخها چرخیده و به طور کلی ارزهای اسکاندیناوی از روایت انقباضی در اروپا سود بردهاند.
پزوی کلمبیا هم در همین قالب میگنجد: صادرات نفت بخش اصلی درآمدهای ارزی کشور را تشکیل میدهد و این ارز در تمام طول سال ۲۰۲۶ به دقت دنبالهرو قیمت انرژی بوده است.
فورینت مجارستان: دراماتیکترین چرخش سال
افزایش ۶٫۳۲ درصدی ارزش فورینت مجارستان از ابتدای سال تاکنون، شدت جهش اخیر را پنهان میکند. تنها در دو هفته گذشته این ارز حدود ۸ درصد رشد کرده و آوریل ۲۰۲۶ را در مسیر تبدیل شدن به بهترین ماه فورینت از ژوئیه ۲۰۲۰ قرار داده است.
محرک این چرخش کاملا روشن بود. مجارستان ۱۲ آوریل انتخابات پارلمانی برگزار کرد؛ انتخاباتی که در آن ویکتور اوربان، که شانزده سال پیاپی در قدرت بود، قاطعانه به پیتر ماگیار باخت و رقیب او موفق شد دو سوم کرسیهای پارلمان را به دست آورد.
برای بازار ارز، این رخداد نه یک جابهجایی عادی دولت، بلکه بازقیمتگذاری کامل ریسک سیاسی مجارستان بود.
در دوران اوربان، مجارستان بر سر استانداردهای حاکمیت قانون وارد رویارویی طولانیمدت با اتحادیه اروپا شده بود که نتیجه آن مسدود شدن میلیاردها یورو از صندوقهای ساختاری بود.
یک دولت طرفدار اروپا با ماموریت اصلاحات، معادله را به کلی عوض میکند: بازارها اکنون مسیری قابلاعتماد برای عادیسازی روابط با بروکسل و آزاد شدن بودجههای مسدود شده میبینند و به این ترتیب آن حقپریمیوم ریسک سیاسی که سالها بر داراییهای مجارستان سنگینی میکرد، کنار میرود.
فرانتیشک تابورسکی، استراتژیست بازار ارز و اوراق با درآمد ثابت ING در منطقه اروپا، خاورمیانه و آفریقا، در یادداشتی در ۱۴ آوریل اشاره کرد که جهش پس از انتخابات بیش از همه از سوی سررسیدهای بلند منحنی بازده هدایت شده است؛ جایی که نرخها بهتر از اوراق عمل کردهاند و نرخ ارز کندتر از حد انتظار تقویت شده است، امری که نشان میدهد پیش از رایگیری، موقعیتگیری سنگینی در بازار شکل گرفته بود.
رشته مشترک: دست بسته فدرال رزرو
پشت تمام این داستانهای جداگانه یک محرک کلان مشترک قرار دارد: ناتوانی فدرال رزرو در واکنش نشان دادن به تورم ناشی از جنگ.
در حالی که فدرال رزرو علامت داده است که از شوک تورمی ناشی از نفت عبور خواهد کرد، بانکهای مرکزی دیگر در جهت مخالف حرکت کردهاند؛ بانک مرکزی استرالیا از قبل نرخها را بالا برده و چند بانک دیگر هم به طور جدی در حال بررسی افزایش نرخ هستند.
بازارهای پیشبینی در پالیمارکت احتمال افزایش نرخ بهره از سوی بانک مرکزی اروپا در سال ۲۰۲۶ را ۷۶ درصد، از سوی بانک انگلستان ۵۷ درصد، از سوی بانک کانادا ۳۶ درصد و از سوی خود فدرال رزرو تنها ۱۵ درصد برآورد میکنند؛ تصویری لحظهای که واگرایی سیاستی را روشنتر از هر پیشبینی دیگری نشان میدهد.
تحلیلگران ارشد بانک دانسکه، آنتی یلوونن و رونه تیگه یوهانسن، در گزارش «رصد جهانی تورم» ماه آوریل خود، توضیحی ساختاری برای محدودیت فدرال رزرو ارائه کردهاند.
به نوشته آنها، تورم سرفصل در آمریکا در ماه مارس نسبت به ماه قبل ۰٫۹ درصد و در مقیاس سالبهسال ۳٫۳ درصد افزایش یافته که عمدتا ناشی از جهش ۱۰٫۹ درصدی مولفه انرژی بوده است. تورم هسته که انرژی و غذا را کنار میگذارد، در ماه مارس ۰٫۲ درصد نسبت به ماه قبل بالا رفته، یعنی کمتر از برآورد اجماعی ۰٫۳ درصد، و شاخص خدمات «فراهسته» نیز از ۰٫۳۵ درصد به ۰٫۱۸ درصد کاهش یافته است.
نتیجهگیری آنها این است که تا اینجا اثر تورمی جنگ تقریبا به طور کامل در بخش انرژی متمرکز بوده و به تورم هسته فقط به شکل محدودی سرریز شده است.
همین تمایز، استدلال آنها برای ازسرگیری کاهش نرخ بهره از سوی فدرال رزرو در ماه سپتامبر را تقویت میکند.
جورج کول و ویلیام مارشال، استراتژیستهای نرخ بهره در گلدمن ساکس، به ابعاد تغییر در سوی دیگر این معادله اشاره کردهاند.
از زمان آغاز جنگ در اواخر فوریه، بازدهی اوراق در همه بازارهای عضو گروه ۱۰ بالا رفته و گلدمن اکنون انتظار دارد شش بانک مرکزی از این گروه در سال ۲۰۲۶ نرخها را افزایش دهند، در حالی که پیش از درگیری این عدد سه بانک بود.
کول گفت: «تا اینجا جنبههای تورمی شوک قیمتی کالاها بر نگرانیها درباره رشد غلبه داشته است.»
در میان اقتصادهای بزرگ، تنها برای فدرال رزرو کاهش نرخ پیشبینی میشود. طبق برآورد BBVA، تا ۱۵ آوریل احتمال ضمنی حتی یک کاهش نرخ بهره در سال جاری فقط ۳۸ درصد بود.
داریوش کووالچیک، رئیس استراتژی بینکالایی در آسیا در BBVA، گفت: «ما معتقدیم قیمتگذاری کنونی بازار به اندازه کافی انبساطی نیست و انتظار داریم بازار بار دیگر حداقل یک کاهش نرخ بهره در اواخر امسال را در قیمتها منعکس کند.»
چه چیز میتواند تصویر را عوض کند؟
مگر آنکه بازارها چشمانداز رشد جهانی را به شکل تندی رو به وخامت ببینند، بازقیمتگذاری فعلی مسیر سیاستی بانکهای مرکزی احتمالا چسبنده و ماندگار خواهد بود.
برای ارزهای کالامحور، بهویژه کرون نروژ، دلار استرالیا و پزوی کلمبیا، متغیر کلیدی دیگر نفت است.
BBVA یادآور شده است که برآورد آژانس بینالمللی انرژی این است که پس از بازگشایی تنگه هرمز، بازگشت ۵۰ درصد حجم صادرات خلیج فارس به سطح پیش از جنگ دو هفته و رسیدن به ۸۰ درصد حدود یک ماه زمان میبرد.
عادی شدن سریعتر از انتظار عرضه انرژی، حاشیه قیمتی کالایی را که این ارزها را بالا کشیده است، کاهش میدهد.
فرانچسکو پزوله از ING نسبت به تصویر کلی هشدار داد. او این هفته گفت: «بازارها همچنان به شدت به سمت تفسیر خوشبینانه رویدادها متمایلاند. این یعنی بخش زیادی از خبرهای خوب از پیش در قیمتها منعکس شده و در صورت اوجگیری دوباره تنشها، ظرفیت بازگشت دلار را بالا میبرد.»
ارزهایی که در صدر جدول امسال قرار گرفتهاند بر پایه این فرض بالا رفتهاند که خبرهای خوب ادامه خواهد داشت. اگر چنین نشود، برگشت مسیر میتواند به اندازه صعود، تند و تیز باشد.